Sociedad Quimica y Minera de Chile S.A. (SQM) — инвестируем в литий

SQM (Sociedad Quimica y Minera S.A.) — добывающая компания со штаб-квартирой в Сантьяго, Чили. Производит литий, специализированные удобрения для растений — нитрат калия (далее KNO3), йод и его производные, калий и промышленные химикаты. SQM один из крупнейших производителей карбоната лития (далее Li2CO3) и гидроксида лития (далее LiOH), доля на рынке лития по оценкам компании ~17%.

Цены на литий падали весь 2018 год, а вместе с ними и котировки добывающих его компаний. Возможно сейчас появилась точка для входа в сектор. Для диверсификации я хочу иметь в своем дивидендном портфеле одного наиболее перспективного произвотеля этого металла и даже выложил у себя на канале обзорное видео про производство лития и его потенциал.

Динамика цен на Li


source: tradingeconomics.com

Котировки добывающих Li компаний

Месторождения

Запасы лития в Чили оцениваются в 8,400,000 метрических тонн (далее MT). По запасам Чили на 3-м месте в мире после Аргентины (9,800,000 MT) и Боливии (9,000,000 MT). SQM  производит в год ~70,000 MT Li2CO3 и ~13,500 MT LiOH из рассола добытого в Антафагасте из соляного озера Салар дель Кармен. У компании амбициозные проекты по расширению производства лития из этого месторождения, в период с 2019 по 2021 годы планируют инвестировать:

  • ~US$280M на увеличение добычи Li2CO3 с 70,000 MT до 120,000 MT в год.
  • ~US$100M на увеличение добычи LiOH с 13,500 MT до 29,500 MT в год.
Салар дель Кармен, Антафагаста, Чили
Салар дель Кармен, Антафагаста, Чили | Alamy.com

В 2021 году планируют произвести ~45,000 MT LiOH из сподумена, который  добудут в 2020 году в одном из самых крупных в мире месторождений лития в твердых породах Маунт Холланд в Западной Австраилии, которое по оценке содержит 189 миллионов тонн руды с 1,50% содержанием оксида лития Li2O или 7,03 миллиона тонн чистого лития. Месторождение разрабатывают через совместное предприятие (50/50) с Kidman Resources Limited (ASX: KDR). У SQM также есть эксклюзивная возможность аренды участка в Квинане, Западная Австралия, для строительства перерабатывающего завода и производства очищенного лития для аккумуляторов.

Маунт Холланд (Mt. Holland), Австралия
Маунт Холланд (Mt. Holland), Австралия | https://kidmanresources.com.au
SQM: Запасы, продукция и мощности
SQM: Запасы, продукция и мощности | Презентация SQM

Производство, реализация и спрос

SQM крупный игрок на рынке лития и продолжает увеличивать свою долю на рынке за счет наращивания его производста. Доли компании на рынках производимой продукции:

  • литий и его производные ~17%;
  • удобрения KNO3  ~56%;
  • йод и его производные ~36%;
  • калий <2%;
  • промышленные химикаты >41%.
SQM: Портфель продукции
SQM: Портфель продукции | Презентация SQM

На продажи лития приходится 32.4% от всей выручки и 53% валовой прибыли

Доля направлений бизнеса в выручке
Доля направлений бизнеса в выручке
SQM: Распределение валовой прибыли
SQM: Распределение валовой прибыли | Презентация SQM

К 2025 году SQM планирует увеличить долю производства LiOH относительнодо 51% относительно всего добытого лития в ответ на прогнозируемый рост спроса в будущем. В 2018 году доля LiOH составила 28%, а Li2CO3 60% от всего производства.

SQM: Спрос на литий
SQM: Спрос на литий | Презентация SQM

Основные драйверы роста спроса на литий это проникновение и рост числа электромобилей, а также вытеснение кобальта литием при произведстве аккумулторов. Возможно производители графена или водорода в будущем будут говорить тоже самое о литии.

SQM: Спрос на литий
SQM: Спрос на литий | Презентация SQM

У компании нет ярко выраженного мажоритарного акционера, понятная структура владения и прозрачная дивидендная политика. 13% принадлежит Bank of New York Mellon (ADR SQM на NYSE), 32% Pampa Group, 24% Tianqi, 23% другие чилийцы (я так понял что это free float на местной бирже), 6% чилийские пенсионные фонды, 2% Kowa Group.

SQM: Структура владения и дивидендная политика
SQM: Структура владения и дивидендная политика | Презентация SQM

Соглашение с CORFO

10 апреля 2018 года вступило в силу новое лизинговое соглашение между SQM и правительственной организацией CORFO по которому SQM обязан отчислять процент от продаж лития по прогрессивной ставке от 6.8% до 40% в зависимости от конечной цены его продажи. Это значительно уменьшило маржу от продажи лития. Например, при стоимости лития US$14,500 за MT по новому соглашению SQM заплатит CORFO US$3172 или 21,9%, а по старому соглашению заплатил бы всего US$986 по фиксированной ставке 6.8%.

SQM: Соглашение с CORFO
SQM: Соглашение с CORFO | Презентация SQM

Результаты за 1-й квартал 2019 года

Выручка за 1-й квартал 2019 года составила US$504,2 миллиона и упала всего на 2,8% относительно того же периода в 2018 года, а вот чистая прибыль US$80,5 миллиона и скорректировання EBITDA US$169,2 миллиона просели на ~29% и ~25% соответсвенно при росте продаж лития на 6% за тот же период в 2018 году. CEO SQM Рикардо Рамос объясняет плохие результаты снижением маржи от продажи лития. Основные факторы снижения маржи это выход на рынок новых поставщиков лития и давление на его цену, а также эффект от вступления в силу в апреле 2018 года нового соглашения с CORFO. В 1-м квартале 2019 года средняя цена поставки лития упала на 8% относительно цены в 4-м квартале 2018 года.

Финансовые данные в динамике US$ млн
Финансовые данные в динамике US$ млн
Динамика EPS SQM
Динамика EPS SQM

Средняя цена продаж лития составила US$14,600 за MT в 1-м квартале, но менеджмент ожидает продолжения снижение цены до US$11,000-12000 во второй половине этого года из-за выхода на рынок новых игроков и их влияния на ценообразование. Рикардо Рамос также прогнозирует продолжение увеличения спроса на литий двузначными темпами в будущем и конкретно на 17% в 2019 году относительно 2018-го достигнув 315,000 MT. 

Средняя цена реализации в динамике поквартально Li US$ за MT
Средняя цена реализации в динамике поквартально Li US$ за MT

В этом году планируют произвести 60,000 MT лития и продать 45,000-50,000. Важно помнить, что при увеличении производства и снижении цен на литий маржа от продажи лития будет расти, так как из-за прогрессивной ставки отчисления CORFO будут снижаться. Доля валовой прибыли от продаж лития составили 47%.

Продажи Li MT
Продажи Li MT

Дивиденды

У компании прозрачная дивидендная политика. С 2017 года SQM платит дивиденды ежеквартально. Дивидендная доходность по цене закрытия на 20 июня 2019 года —  US$31,31 равна 3,13%, а коэффициент выплат 100%. По данным за 1 кв 2019 года Current Assets / Current Liabilities (далее Коэффициент 1) = 3,92, а Liabilities — (Cash — Other current financial assets) / Equity (далее Коэфицент 2) = 0,62.

По дивидендной формуле если Кофицент 1 ≥2,5 то выплачивается 100% от чистой прибыли, ≥2 = 80%, ≥1,5 = 60. Если Коэфицент 2 ≤ 0,8 = 100% то выплачивается 100% от чистой прибыли, ≤ 0,9 = 80%, ≤ 1 = 60%. Если ни одно из условий не выполнено, то на дивидендны направляют 50% от чистой прибыли (Как тебе такое Газпром?). Оба коэфицента сейчас соответствуют выплате 100%, так что дивидендны должны платить по максимуму. В 2019 году планируют выплатить промежуточные дивидендны за каждый квартал в Марте (выплачено $0,199 на акцию), Июне и Сентябре 2019 года соответсвенно. Если чистой прибыли за 2019 год будет в избытке, то обещают специальные дивиденды по итогам года из нераспределенной прибыли за прошлые периоды.

Важно помнить, что покупая SQM на NYSE мы покупаем ADR (американские депозитарные расписки), а сами акции Sociedad Quimica y Minera de Chile S.A. хранятся у номинального владельца — банка-кастодиана Bank of New York Mellon. Банк-кастодиан получает от чилийской компании дивиденды уже очищенные от местного налога на дивиденды для нерезидентов, а в случае с Чили он 35%.

Соответсвенно мы получаем дивиденды уже очищенными от всех налогов (т.е. дополнительные 10% при наличии подписанной W8-BEN при перечислении дивидендов удерживать не должны). Между Чили и Россией есть соглашение об избежании двойного налогообложения, так что доплачивать Российской налоговой с ADR SQM мы тоже ничего не должны, так как 35% > 13%.

Динамика выплат дивидендов SQM на ADR
Динамика выплат дивидендов SQM на ADR

Сравнение с конкурентами

Расчеты произведены по цене закрытия на 25 июня 2019 года —  US$30,37 с TTM данными (т.е. за последние 12 отчетных месяцев).

SQMALBTianqi
СтранаЧилиСШАКитай
Капитализация$8 млрд.$7,2 млрд.$4,25 млрд.
EV/EBITDA9,837,458,41
P/E19,6610,3417,74
P/BVs3,741,962,89
ROA9,31%8,83%19,02%
ROE19,02%18,93%16,28%
EBITDA Margin36,79%29,16%58,77%
Чистый долг / AEBITDA0,950,946,80
D/E0,650,382,5
Див. доходность3,23%2,02%0,70%
Коэффициент выплат100%20,89%12,41%

В случае роста чистой прибыли SQM (например, от роста цен на литий или реализации инвест проектов по увеличению его добычи) мы получим свой профит в виде дивидендов сразу. В то время как ALB идёт по пути дивидендных аристократов, увеличивая свои дивиденды ежегодно, но по чуть-чуть и направляя на них лишь малую часть прибыли.

Случай Albermarle это и не плохо и не хорошо. С одной стороны дивиденды надежно защищены, а с другой купив ее с дивидендной доходностью 2%, ждать, например, свои целевые 4,5% мы можем несколько лет, при этом спрос и цена на литий будет примерно одинаково влиять на капитализацию всех компаний сектора (идентичные графики есть выше). Поэтому в случае ALB крайне важна правильная точка входа, когда текущая дивидендная доходность будет вас устраивать + перспективы их ежегодного увеличения.

При всём этом обе компании SQM и ALB инвестируют в увеличение мощностей по добыче лития и имеют небольшую долговую нагрузку. Никто не знает, что будет с литием через 10, 20… 50 лет, например его могут заменить на графен или водород при изготовлении аккумуляторов, поэтому возвращать инвестиции хочется уже сейчас. Мне кажется, что это одна из причин почему SQM торгуется с P/E ~20, а ALB с P/E ~10. Если ALB изменит дивидендную политику и привяжет дивиденды к % от чистой прибыли, то все может круто изменится, но мне кажется что это вряд ли произойдёт в ближайшем будущем, так как компания выплачивает по этой схеме уже ~25 лет. Так что Albermarle я с радостью добавлю в свой портфель во время какого-нибудь мега кризиса в мире или отрасли, когда будет серьезная коррекция, чтобы зафиксировать доходность.

В подтверждение своих слов я хочу показать вам 2 графика SQM и ALB. Акционеры первого получали свои дивиденды в виде 100% прибыли, а второго менее 20%. При падении спроса и цен на сырьё упала капитализация обоих компаний. Где тот самый профит в виде увеличения акционерного капитала, который должны были по идее получить акционеры ALB ужимая себя в дивидендах? Наверное это одна из причин почему китайская Tianqi Lithium купила свою долю именно в SQM несмотря на дешевизну ALB.

Сравнение котировок SQM и ALB | Скриншот из приложения Apple Акции
Сравнение котировок SQM и ALB | Скриншот из приложения Apple Акции